燕京啤酒西南证券--大单品延续强劲表现，26Q2实现量价齐升 事件：公司发布2026年半年度报告，26H1实现营业收入90.3亿元，同比+5.5%；实现归母净利润14.0亿元，同比+26.9%；实现扣非归母净利润13.8亿元，同比+33.
燕京啤酒（000729）
西南证券（600369）--大单品延续强劲表现，26Q2实现量价齐升
事件：公司发布2026年半年度报告，26H1实现营业收入90.3亿元，同比+5.5%；实现归母净利润14.0亿元，同比+26.9%；实现扣非归母净利润13.8亿元，同比+33.2%。其中26Q2实现营业收入49.3亿元，同比+4.3%；实现归母净利润11.3亿元，同比+21.0%；实现扣非归母净利润11.2亿元，同比+26.9%。
高端化升级势能强劲，H1实现量价齐升。量方面，26H1公司实现销量242.7万吨，同比增长3.2%，26Q2啤酒（884189）销量138.7万千升，同比+2.2%；在二季度雨水偏多的不利因素以及整体啤酒（884189）需求疲软的大环境下，上半年销量实现正增长，表现已优于行业。分档次看，26H1中高档/普通产品分别实现收入59/24.3亿元，同比增速分别为+6.5%/+2.8%，其中公司核心大单品燕京U8累计实现销量61.4万千升，继续保持超25%的强劲增长态势。价方面，随着整体产品结构持续提升，26H1公司吨价同比+2.2%至3430元/吨水平。大单品方面，3月底全新上市高端全麦新品燕京A10，市场反响积极。V10精酿白啤、清爽、鲜啤系列、狮王精酿、漓泉1998等产品稳步放量，精准匹配不同消费（883434）群体及细分场景。
成本下行+结构升级，Q2利润端改善明显。26H1公司毛利率为49.5%，同比+4pp；其中26Q2毛利率为52.1%，同比+4.4pp。毛利率提升主要得益于U8快速放量带动产品结构升级，以及主要原材料采购成本持续下行。费用方面，26Q2公司销售费用率为5.8%，同比-0.2pp，主要由于积极控制费用投放；管理费用率为7.8%，同比-1.4pp，主要系公司强化卓越管理体系与供应链建设，管理效能持续提升。综合来看，受益于成本端原料价格下降与产品结构升级，26H1/26Q2公司净利率分别同比提升3pp/3.2pp至17.8%/25.2%。
U8全国化势能强劲，改革深化助力业绩高增。1）产品端：公司将在全国范围内坚定贯彻U8大单品战略，借助U8产品之利打入弱势市场攫取份额，且基地市场依托U8持续提升产品结构；公司亦积极推出高端新品A10满足消费（883434）者个性化需求，整体高端化升级势能强劲。2）渠道端：公司持续推进百城工程，优选重点高线城市加大投入力度；此外公司亦积极开展与酒类即时零售平台等新兴渠道的合作，借力新渠道持续提升产品能见度和非主销区铺市率。3）改革方面，公司将持续深化包括生产、市场和供应链在内的九大变革，总部职能不断强化以提升管理效能。展望未来，随着管理改革与成本下行的红利持续，在U8全国化扩张强劲势能带动下，公司未来业绩值得期待。
盈利预测与投资建议：预计2026-2028年EPS分别为0.71元、0.79元、0.86元，对应动态PE分别为16倍、14倍、13倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，高端化竞争加剧风险。
中国巨石（600176）
中国银河（HK6881）--2026年半年报点评：量价齐升驱动盈利高增，电子布高景气延续
核心观点
事件：中国巨石（600176）发布2026年半年报。2026年上半年公司实现营业收入111.59亿元，同比+22.50%；实现归母净利润29.33亿元，同比+73.87%；实现扣非后归母净利润29.08亿元，同比+70.93%。其中，26Q2公司实现营业收入58.77亿元，同比+26.93%，环比+11.27%；实现归母净利润16.66亿元，同比+74.17%，环比+31.49%；实现扣非后归母净利润16.32亿元，同比+70.55%，环比+27.92%。
量价齐升业绩兑现，“涨价+优结构”驱动盈利大幅改善。粗纱方面，2026年上半年，粗纱市场整体延续复苏态势，虽传统建筑建材（850107）市场继续疲弱，但风电（885641）、热塑等新兴领需求保持稳健增长，叠加近年公司产品结构持续优化，上半年公司粗纱销量走高，实现粗纱及制品销量170.04万吨，同比+7.47%；需求支撑下，上半年粗纱均价整体稳中有升，根据卓创资讯（301299）数据，26H1主流玻纤厂家缠绕直接纱2400tex出场均价为3937.50元/吨，同比+0.71%。电子纱/布方面，上半年依托全球AI算力爆发式增长，PCB及CCL产业链开启新一轮产能扩张与产品技术迭代升级，特种电子布高景气持续、供不应求，电子布全产业链整体向轻薄化转型，转产导致全品类电子布供需紧俏，价格持续走高。26H1公司电子布销量达5.44亿米，同比+12.16%；此外，高景气驱动下，今年以来电子布价格实现每月提涨，上半年7628电子布价格累计涨幅超60%。上半年公司主营业务量价齐升，带动整体业绩显著走强，26H1实现营业收入同比22.50%，归母净利润同比+73.87%；受益于产品价格上涨及中高端产品占比提升驱动的结构优化，公司整体毛利率中枢显著上移，26H1公司实现销售毛利率42.14%，同比+9.93pct；实现净利率27.14%，同比+7.84pct。
H1期间费用率小幅增加，经营性现金流情况继续改善。2026年上半年公司实现期间费用率9.52%，同比+0.55pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.92%/3.32%/3.12%/2.15%，同比分别-0.23pct/-0.25pct/+0.03pct/+1.00pct。销售及管理费用率下降主要系公司营收规模增加、费用摊薄能力提升，及公司持续降本增效所致；研发费用率上升主要系公司加大特种玻纤布开发费用投入所致；财务费用率上升主要系汇兑损失增加所致。此外，2026年上半年公司实现经营性现金流量净额24.24亿元，同比+68.23%，经营性现金流情况持续改善。
公司产能有序扩张，新产线放量有望厚增业绩。公司结合市场需求情况，稳步推进产能扩张与结构升级，新产能持续落地放量，为业绩增长筑牢核心支撑。2026年以来，公司多条产线顺利点火：淮安零碳基地10万吨电子纱产线分别于3月和6月分期投产；桐乡基地20万吨冷修技改生产线于6月投产；淮安零碳基地年产20万吨粗纱产线于7月点火。随着新投产产线产能爬坡，下半年公司销量有望增加，业绩有望继续抬升。中长期来看，公司储备项目充足，成长动能持续充沛。目前公司尚有多项项目处于建设及筹建阶段，主要包括：成都基地年产20万吨高性能粗纱项目、淮安年产5万吨电子纱暨3.2亿米电子布项目、桐乡基地年产2.5亿米电子布项目等，未来随着新项目的陆续竣工投产，公司产能规模将持续扩容，中高端产品占比进一步提升，持续优化产品结构，进一步巩固公司规模竞争优势，支撑公司业绩长期稳健增长。
中期分红+大股东增持，彰显企业发展信心。2026年公司继续实施中期分红计划，每10股派发现金红利3.30元（含税），合计派发现金红利13.20亿元（含税），股利支付率为45%，公司积极回报投资者。此外，2026年上半年，公司两大股东均增持公司股份，控股股东中国建材（HK3323）持股比例提升至29.37%，第二大股东振石集团持股比例提升至18.16%。持续的中期分红计划与大股东增持均彰显了股东与公司对未来发展的坚定信心。
投资建议：电子布景气持续，价格存上涨预期，叠加公司电子布新增产能释放及产品结构优化，公司电子布业务有望继续厚增业绩，驱动盈利中枢继续上移。预计公司26-28年归母净利润为73.67/106.65/120.13亿元，每股收益为1.84/2.66/3.00元，对应市盈率22/15/13倍。基于公司良好的发展预期，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期风险；原材料价格超预期的风险；公司产能释放不及预期的风险；国际贸易摩擦加剧的风险。
贵州茅台（600519）
浙商证券（601878）--更新报告：市场化改革顺利推进，坚定茅台（600519）底部区间配置价值
一句话逻辑：贵州茅台（600519）是强α高端龙头酒企，有望受益于大众消费（883434）群体持续开拓+i茅台（600519）价格平衡器效能发挥，在批价稳定背景下，实现稳健增长&估值修复；若后期商务等需求边际向好，则打开PE向上弹性。
超预期点
1、价格体系调整过程：多轮调价下，适配真实消费（883434）的价格体系已搭建完毕
26年初贵州茅台（600519）发布《市场化运营方案》，标志着其渠道/产品/营销等全体系正进入一场系统性的深刻变革。此次改革核心围绕“以消费（883434）者为中心”理念，更加聚焦家庭消费（883434）、友情消费（883434）、商务消费（883434），积极主动寻找和拓展新的客群，推动渠道从传统的“坐商”思维向主动服务的“行商”模式转型，同时在渠道/产品投放等方面做调整，让产品价格“随行就市”，从而盘活渠道生态、挖掘真实消费（883434）、重塑健康的价格体系。七个月来已5次价格调整，适配真实消费（883434）、防止中间炒作的价格体系已搭建完毕：26H1社会渠道库存茅台（600519）每月存销比（月末库存/当月销量）均小于1.0，库存处健康水平，“投机性库存”已被压缩到较低水平；自营渠道承担市场“稳定器”作用，飞天批价年内保持稳定：
具体提价节奏：
1）向下调价：1月1日取消市场指导价，生肖、精品、陈年贵州茅台（600519）酒等产品全部下调回归市场定价，形成产品自营渠道价格体系和供给侧价格体系。
2）第一轮提价（飞天）-春节验证需求旺盛后：3月30日发布公告，将飞天合同价1169元→1269元（+8.6%），零售价1499元→1539元（+2.7%）。
3）第二轮提价（非标）-非标5月供需回暖后小幅修复提价：5月16日发布提价公告，上调部分非标直营渠道零售价（15年陈年茅台（600519）酒/精品酒/马年生肖/1L装茅台（600519）酒）。
4）第三轮提价（飞天）-近月批价/需求稳定下：7月18日发布公告，飞天53%vol500ml贵州茅台（600519）酒i茅台（600519）自营零售价1539元→1639元（+6.5%）；经销商销售合同价：1269元→1369元（+7.9%）；多地茅台（600519）直营店已将53度500ml飞天茅台（600519）售价提升至1719元/瓶。
5）8月8日，茅台（600519）线下自营体系对飞天茅台（600519）、五星茅台（600519）、经典版马年生肖茅台（600519）、精品茅台（600519）四大产品调价，其中飞天调至1753元/瓶（+2.0%，高于i茅台（600519）1639元），五星调至1743元/瓶，经典版马年生肖茅台（600519）酒调至1951元/瓶，精品茅台（600519）酒调至2410元/瓶。本次调价仅针对全国42家茅台（600519）官方自营店，且“散客可购买”，i茅台（600519）线上平台以及各大经销商渠道的零售价格目前保持不变。至此，“i茅台（600519）”飞天零售价对标一批价；自营门店飞天零售价对标终端价”价格双轨体系形成。
提价背景&意义：对于飞天来说，公司依托i茅台（600519）不断扩大触及的消费（883434）群体面积，同时通过多轮提价实现各渠道价格同步&弱化黄牛套利空间以稳定批价，i茅台（600519）作为重要价格调节器效能显现，因而26H1飞天量增下，价格体系亦能保持稳健；对于非标来说，25年存在因经销商销售能力与实际需求不匹配，而造成价盘不稳等问题，26年非标从经销合同转直销（经销商代销拿固定补贴），利于公司动态根据需求调节价格（供需匹配）&减轻经销商资金压力（推动从渠道“坐商”走向“行商”），虽26Q2报表因渠道结构调整而增速放缓，但更能真实体现实际销售，大盘动销压力下韧性凸显。
2、渠道改革过程：步骤环环相扣，渠道生态重构与消费（883434）群体扩容
①第一步：i茅台（600519）上线500ml飞天，C端消费（883434）群体扩容&探底批价区间，Q2i茅台（600519）价格稳定性效能发挥：春节消费（883434）旺季为批价区间探底提供窗口期：出货量与配额从“压货焦虑”转向“配额紧俏”；批价从“非理性下跌”回归“企稳回升”，节后稳定在1550-1600元；动销线上线下共振，新增C端长尾客户明显；i茅台（600519）新增用户多为新客群，年轻消费（883434）者占比提升（当前25-30岁消费（883434）占比12%）；
②第二步：非标产品代售模式落地，渠道利润将由飞天顺价价差+代售5%返利实现，渠道现金流压力大大降低&优秀渠道将逐步被筛选出，虽26Q2非标因商政务消费（883434）仍弱，导致量方面有压力，但社会库存大幅下降，对应报表端情况更真实，公司仍以非标价盘稳定为核心考量，全年精品酒有望实现放量；
③第三步：在探明批价底部区间&确认大众消费（883434）群体扩容趋势后，价格多次上调，Q2-3期间，500ml飞天茅台（600519）出厂价&i茅台（600519）零售价&自营体系零售价两次上调/非标产品价格于Q2上调，价格更市场化，提价有望增厚报表的同时&利于稳定批价中枢。另外，26Q2i茅台（600519）有效发挥市场价格控制器作用，在飞天量增+提价背景下，批价仍稳定在1600-1700元（实时供需匹配）。
④第四步：2026年8月，全系产品在全国43家自营店面向社会开放销售。同时，公司进一步优化国内市场渠道统筹，所有茅台（600519）集团子公司、本公司子公司、惠群公司原销售的贵州茅台（600519）酒计划将于年内有序回到贵州茅台（600519）酒销售公司。
本着供需适配的原则，构建公平、保真、便捷的渠道体系。“自营”+“社会”、“线上”+“线下”各司其职、互相协同、有效转化、阳光运行的良性渠道生态已经形成。我们认为本轮改革已初步实现稳价盘、促动销、拓客群、优生态，茅台（600519）正从被动应对周期（883436）转向主动重构市场格局。经过7个多月的有序改革，市场化改革“四梁八柱”搭建完毕。
3、26Q2因渠道模式调整+非标略承压影响业绩，仍坚定茅台（600519）底部区间配置价值
26Q2公司收入/归母净利润/扣非净利润分别375.75/172.74/172.24亿元（同比-5.23%/-6.90%/-7.10%）。产品市场销售体系结构化调整已经完成，市场总体销售量稳中有升、市场价格体系稳定、渠道体系良性，吨酒综合单价回归适配市场理性水平，贵州茅台（600519）酒全系产品均按照年初计划和节奏有序执行，为后续工作打下了良好的基础。
业绩方面：26Q2业绩增速放缓或主因渠道改革（非标经销合同制转代售制/集团关联交易减少等）+结构下行（非标需求高基数下同比下滑+吨价下行）+系列酒下滑（26年茅台（600519）1935酒不再新增投放量，目前1935渠道商合同执行计划已近80%，动销良好，库存健康），飞天量增+提价红利逐步显现，“塔基”为业绩主要驱动力。26Q2公司“不唯指标”，终端动销同比增长，报表更为真实。
渠道方面：26Q2直销占比61%，i茅台（600519）占比51%过半超预期（i茅台（600519）26H1累计注册用户数约9690.78万，成交用户超412万，成交订单数超780万笔；35岁以下/35岁-45岁用户比44.37%/30.9%，年轻化群体比例可观）。
盈利端：盈利水平环比好转，现金流表现亮眼。近十年净利率区间44.65%-51.49%（均值49.57%），26H1净利率49.89%，处合理水平；26H1末预收同比下降主因自营渠道体系触达真实消费（883434）能力不断增强，考虑社会渠道良性库存比例，预收账款同比减少，预收账款不再是衡量市场供求态势主要指标。
股东回报方面：公司正系统制订未来三年（27-29年）市值管理整体方案。
后续超预期驱动因素
1、市场化改革下茅台（600519）多轮调价，或增厚业绩的同时，利于各渠道价差缩，以增强i茅台（600519）价格控制器作用，价盘稳定性表现有望超预期；
2、改革成效显著，渠道生态重构与消费（883434）群体扩容效果有望超预期；
3、26Q2或为茅台（600519）业绩底，Q3-4业绩低基数+提价红利逐步释放，业绩有望环比加速。
检验与催化
公司后续动销&批价&发货进度。
投资建议
继续坚定看好茅台（600519），26Q2或为茅台（600519）业绩底部/26Q3-4业绩有望环比加速，基于：①H2基数低（25H2收入/利润增速-11%/-17%），营销改革下，H2业绩有望加速（多次提价）；②2025年分红率79%，完成30亿元注销式回购，当前股息率TTM为4%。预计26-28年营业收入同比+0.60%/+4.88%/+5.14%，归母净利润同比+0.05%/+5.18%/+5.51%，对应PE为20/19/18X。贵州茅台（600519）市场化改革成效显著，龙头溢价有望维持。参考中高端白酒（881273）可比公司2026年底部区间为12-24倍PE，考虑到茅台（600519）的品牌护城河与市场化改革红利以及提价带来的估值提升，我们给予2026年25倍PE（对应约2.06万亿元市值），对应目标价1647.05元。较当前股价具备25%+上行空间，维持“买入”评级。
风险提示
消费（883434）恢复不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期；估值中枢下移风险；批价波动风险；改革进度不及预期等。
中信证券（600030）
华源证券--半年度业绩创新高，国际化或打开ROE上行空间
投资要点：
事件：中信证券（600030）公布2026半年度报告。2026H1公司实现营业收入497亿元，同比+50.0%；归母净利润233亿元，同比+69.6%，收入及利润均创半年度历史新高；
ROE达7.81%，同比提升2.88pct，盈利能力持续提升，业绩表现超出预期。截至6月末，公司总资产达2.47万亿，较年初增长19%，归母净资产3510亿，较年初增长10%；杠杆率4.98倍（权益乘数口径），较年初提升0.18倍。
点评：
1、业务结构：收费和资金类业务收入结构均衡。
2026H1公司收费类业务（证券经纪、资产管理、证券承销）收入占比48%，资金类业务（证券投资）收入占比40%，收入结构均衡。
1）财富管理：公司增长重要引擎。2026H1经纪业务手续费净收入为98.56亿元，同比+54%；其中代销金融产品业务收入为16亿元，同比+91%。上半年公司聚焦精细化客户经营，搭建分层分群分类的客户经营体系，升级机构与个人双轮驱动经营模式，截至2026H1末，公司金融产品保有规模迈入万亿级，相比年初的8000亿元左右快速增长；客户数量累计超1800万户，较年初+7%，托管客户资产规模超人民币17万亿元，较年初+14%。
2）投资银行（FITB）：各条线均保持行业领先。2026H1公司投行业务收入30.23亿元，同比增长44%。境内股权融资、债券承销以及中国市场并购业务均排名市场第1。
3）资管业务：收入保持较快增速。2026H1公司实现资管业务手续费净收入71.82亿元，同比+32%；其中，华夏基金实现净利润14.13亿元，同比+26%。管理规模方面，2026H1末券商资管管理规模、华夏基金公募管理规模分别1.98万亿元/2.12万亿元，较年初+12%/-7%。
4）投资业务：规模扩张、收益率提升，股权投资表现亮眼。
2026H1末，金融投资和衍生金融资产合计1.1万亿元，较年初增长10%；其中，交易性金融资产相比年初+12%，债券/股票相比年初分别+6%/+23%，股票增配力度较大，预计主要系上半年行情较好时公司加大对算力芯片、半导体（881121）等高景气方向的投资布局。
2026H1投资净收益+公允价值变动净收益-对联营和合营企业的投资收益合计269.27亿元，同比+41%，我们测算公司金融工具综合投资收益率（年化）为6.53%，同比+1.36pct。
股权投资方面，2026H1中信证券（600030）投资（自有资金投资平台）/中信金石（私募股权基金平台）分别实现净利润19.75亿元/1.15亿元，分别同比+767%/扭亏为盈。
2026H1，中信证券（600030）投资新增投资项目覆盖晶圆代工、硅基负极材料、先进封装（886009）、半导体设备（884229）等关键环节，前期布局的优质项目陆续进入上市通道，同时通过对存量项目的分类管理和主动赋能，全面提升存量资产盈利能力和安全边际。
5）两融业务：以分客群经营和服务赋能为抓手，规模与市场份额创新高。2026H1末，公司融出资金余额为2512亿元，市场份额为8.32%，同比+0.6pct，测算两融利率为4.48%。
2、境外业务：ROE水平远高于境内业务，大股东增资落地加速打造一流投资银行（FITB）。
分收入贡献主体看，2026H1母公司贡献53%的营收和56%净利润，中信证券（600030）国际贡献32%的营收和24%的净利润（按照2026/6/30美元兑人民币中间价计算），国际子公司业绩贡献不断提升。
中信证券（600030）国际2026H1实现营业收入23亿美元，同比增长56%；净利润8.3亿美元，同比增长1.14倍，均创半年度历史新高，实现ROE19%。截至2026H1末，中信证券（600030）国际的总资产914亿美元，较年初+35%；净资产48亿美元，较年初+18%，杠杆率为19倍，较年初+2.3倍，扩表动能强劲。8月6日公司完成向第一大股东中信金控定向发行H股股票，募集资金总额160亿元，并于8月14日完成对中信证券（600030）国际首批100亿元人民币等值港元增资。我们认为，当前公司境外业务发展迅速，此次资本补充有望进一步提升中信证券（600030）境外业务扩张能力和综合竞争力，带动公司整体ROE水平提升，加快建设国际一流投资银行（FITB）。
3、股权结构：中央汇金退出前十大流通股东名单。相比2026Q1末，中央汇金资产管理有限责任公司已退出前十大流通股东名单，预计相比上季度至少减持1.07%流通股比例。
盈利预测与评级：我们认为，公司收费类业务和资金业务均表现出色，国际业务实现远超境内的净利润增速和ROE水平，多项细分业务龙头地位不断夯实，公司整体业绩和业务表现超出预期。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为454/494/552亿元，同比增速分别为50.9%/8.7%/11.8%，当前股价对应的PB分别为1.27/1.16/1.05倍，维持公司“买入”评级。
风险提示。资本市场波动风险，宏观经济波动风险，行业政策变化风险。
中国平安（601318）
兴业证券（601377）--净利润及OPAT表现亮眼，OCI股票规模持续扩量
概览：整体表现略超预期。1）2026H1归母净利润同比+36.1%至926亿元，其中Q2单季度同比+64.7%至676亿元。除受可转债转股权价值重估损益影响外，同期集团净利润还受到平安健康并表时带来的一次性损益等影响。寿险、财险、银行（FITB）、资管板块归母净利润同比分别+17.9%、-12.4%、+3.3%、+236.8%，资管板块归母净利润大幅增长，财险板块受所得税同比+62.3%的影响净利润同比负增，剔除所得税的税前利润同比+2.9%。2）集团OPAT同比+8.3%，其中寿险及健康险同比+0.9%，资管业务同比+236.8%，略超预期。3）NBV同比+11.2%，增速较Q1的+20.8%放缓，其中Q2单季度NBV同比-1.8%，新单增速放缓有一定影响（主要因同期基数走高），价值率下降亦有拖累，符合预期。4）新增CSM同比+18.3%，超预期，存量CSM同比+1.7%，恢复增长。5）集团EV较年初+4.2%，其中寿险EV较年初+4.5%，符合预期。6）财险COR受费用优化以及赔付增加影响同比-0.1pct至95.1%，符合预期。7）中期DPS同比+3.2%至0.98元，增速虽低于OPAT增速，但绝对值创近年新高，符合预期。
寿险和健康险NBV增速放缓，银保NBV贡献不断提升。1）代理人NBV同比+5.4%，银保得益于非平安网点不断扩张带来的新单增长NBV同比+18.1%，代理人NBV占比同比-3.4pct至61.1%，银保NBV占比同比+1.6pct至28.4%，预计全年银保NBV占比或超过30%。2）销售队伍规模萎缩，但质量持续改善。个人寿险销售代理人数量（含代理人、银保等）较年初-7.4%至32.5万人，个险代理人中大专及以上人力占比50.5%，同比提升2.2pct；其中上半年新增人力中大专及以上人力占比64.6%，同比提升5.3pct。代理人人均NBV同比+14.1%。3）整体NBVM同比-1.7pct至24.4%，其中代理人渠道同比-2.6pct至33.3%，银保同比-9.2pct至19.4%。注意价值率下降主要受分红险占比提升以及假设调整影响，年度数据将不再受假设调整影响。
财险总保费增速放缓，承保盈利能力持续改善。1）总保费同比+4.1%，其中车险、非车分别同比-0.03%、+11%。车险中新能源（850101）车保费同比+21.5%，占车险保费的24.3%，非车中意健险、责任险、农险、企财险保费分别同比+38.2%、+3.7%、+9.3%、-10.5%。2）COR同比优化0.1pct至95.1%，其中车险COR在费用优化带动下同比-0.6pct至94.9%，非车险COR受意健险COR明显抬升影响同比+1.1pct至95.5%。意健险、责任险、农险、企财险COR分别同比+3.1pct、-0.8pct、+0.2pct、-0.5pct至96.7%、96.8%、98.2%、97.8%，主要非车险种均实现承保盈利，已经推行报行合一的责任险、企财险COR同比明显优化。
OCI股票规模和占比显着提升，NII和CII同比下降但TII同比提升。1）保险资金投资资产规模较年初+1.9%，其中债券、股票、权益型基金分别占比55.0%、14.6%、4.8%，较年初变动-0.1pct、-0.2pct、+0.4pct。核心权益（股票+权益基金）占比提升0.3pct至19.4%，仓位保持稳定。2）大幅增配OCI股票，OCI股票规模较年初+17.1%至6338亿元，占总的股票比重、总投资资产比重分别+9.3pct、+1.2pct至65.8%、9.6%。TPL股票占总的股票比重、总投资资产比重分别-9.3pct、-1.4pct至34.2%、5.0%。3）NII受利率下行影响同比-0.4pct至1.4%（未年化），CII因高股息和低波动股票市值下跌影响（不含OCI债券浮盈，未年化）同比-1.0pct至2.1%，估算的TII因TPL成长类股票市值上涨同比+0.6pct至2.5%（未年化），总投资收益同比+42.3%。
观点：推荐配置。1）负债端报行合一强化新规落地后银保渠道新单业务短期面临阵痛，但长期看凭借资管协同优势和品牌优势，市场份额有望稳步提升，带动公司保费和价值增速保持领先。2）投资端实施TPL和OCI再平衡策略，兼顾投资业绩弹性和稳定性。3）截至2026年8月20日收盘价，A/H股息率分别高达5.18%/5.74%，股息率水平优异；考虑资管板块盈利能力持续改善下OPAT有望实现5-10%的稳健增长，长期看DPS具备稳步提升能力。4）当前股价对应A/H股PEV分别为0.57/0.52倍，明显低估，持续看好公司长期投资价值。
风险提示：长端利率大幅下行，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期
宁波银行（002142）
中国银河（HK6881）--2026年半年报业绩点评：业绩增速走高，中间业务表现亮眼
业绩增速逐季走高，盈利能力提升：2026H1，公司实现营业收入414.50亿元、归母净利润165.62亿元，同比分别增长11.54%和12.12%，增速优于2025年和2026Q1；2026Q2营收和净利同比分别增长12.86%和13.95%，环比Q1加速；年化ROE为14.24%，同比提升0.44个百分点。盈利改善得益于利息净收入的持续高增和中间业务收入的改善。
利息净收入保持两位数增长，扩表动能强劲：2026H1，公司实现利息净收入293.94亿元，同比增长14.26%，连续多个季度保持两位数高增；净息差1.70%，较年初-4BP，降幅收窄，整体保持行业较优水平。其中，生息资产收益和付息负债成本率分别为3.13%和1.43%，较年初-31BP和-25BP；存款平均成本率1.32%，较年初-29BP，负债端优化仍是稳息差的关键抓手。信贷投放保持平稳有序扩张，结构上对公与零售分化显著。6月末各项贷款19499.58亿元，较年初增长12.50%；企业贷款（不含贴现）12804.56亿元，较年初增长19.32%；零售贷款5370.04亿元，较年初仅增0.47%，其中，消费（883434）贷1.34%、按揭0.67%、经营贷-3.05%。存款保持高增，定期化程度下降。6月末各项存款22947.60亿元，较年初增长13.33%，增速高于贷款；定期存款占比62.81%，较年初下降1.13个百分点，负债结构优化成效显著。
中收大幅增长逾五成，财富管理业务成为核心亮点：2026H1，公司非息收入120.56亿元，同比增长5.44%。其中，中间业务收入43.17亿元，同比大幅增长53.90%，主要系财富代销及资产管理费收入增长带动，代理类业务收入同比增长67.19%至49.94亿元。零售AUM达14300亿元，较年初增长12.10%，理财产品规模6563亿元。其他非息收入77.39亿元，同比下降10.31%，其中投资收益86.58亿元，同比增长3.37%，但公允价值变动亏损9.63亿元，较去年同期4.81亿元亏损进一步扩大。
资产质量保持优异，资本充足率改善：6月末不良贷款率0.76%，与年初持平；关注类贷款占比1.04%，较年初下降0.1个百分点，前瞻性指标改善；拨备覆盖率373.35%，较年初增加0.19个百分点。对公不良率为0.29%，零售不良率2.00%，较年初均上升0.06个百分点，对公资产质量整体较优，零售贷款中消费（883434）贷不良有所改善，经营贷和按揭不良率继续上升。资本充足率14.64%，较年初增加0.34个百分点，核心一级资本充足率9.53%，较年初提升0.19个百分点，一级资本充足率11.16%，较年初幅提升0.76个百分点。
投资建议：公司深耕长三角经济发达地区，区位优势显著，小微业务竞争力突出，多元利润中心布局完善夯实盈利能力。公司息差企稳、韧性凸显，叠加存贷款增长动能强劲，财富中收增速亮眼，进一步支撑业绩稳健增长，风控体系成熟保障资产质量稳定且拨备计提充分。公司2025年分红比例为27.99%，2026年中期分红比例为15.95%。结合公司基本面和股价弹性，维持“推荐”评级，预测2026-2028年BVPS为35.45/40.21/45.52元，对应当前股价PB0.96X/0.84X/0.74X。
风险提示：宏观经济增长不及预期、零售不良暴露导致资产质量恶化的风险；净息差收窄幅度超预期的风险。